海通策略：牛市3浪期间机会多 短期调整后市场更精彩

　　核心结论：①牛市3浪上涨的中期趋势没变：资金面+基本面双轮驱动，短期调整源于事件性因素干扰，参考历史，时空有限。②借鉴历史，牛市3浪期间热点扩散、机会更多，因为钱多、基本面好、情绪回升。③7月以来市场热点已经扩散，短期调整后未来市场将更精彩，科技+券商的主线继续，早周期和低估品轮涨。

　　广告后更精彩

　　7月14日开始市场回调，经过几日反弹后7月24日市场再度大跌，如何看待这个调整？我们整体判断这是牛市3浪过程中一个阶段性的小调整，调整完之后机会还有很多，类似于电视节目播出中插播的广告，广告之后往往更精彩。

　　1、短期市场是牛市3浪中的小调整

　　市场已处在牛市3浪中。定性来看，我们在《牛市3浪的三大特征-20200712》、《牛市扩散——2020年中期A股投资策略-20200705》等报告中均明确指出当前市场已经处在牛市3浪中。我们一直提出19年1月4日上证综指2440点是新一轮牛市的起点，牛市有两个大逻辑：第一，大类资产配置转向权益，资金不断流入股市；第二，中国转型不断深入，企业盈利最终回升。过去一年半第一个逻辑已经不断兑现，对应牛市孕育期，上证2440点至3288点为牛市1浪上涨，3288点-2646点是牛市2浪回调。现在第二个逻辑正在不断兑现，即基本面数据回升，牛市因此进入3浪上涨阶段：首先，第一个驱动的轮子，即资金入市，仍在发力。去年底我们估算今年A股净流入资金超过万亿，详见《增量资金望过万亿——2020年股市资金供求分析-20191125》，今年上半年已经超过6200亿，下半年货币政策或将维持偏松格局，资金仍将继续流入股市。其次，今年疫情使基本面形态由19Q3-Q4的圆弧底变为20Q1再砸深坑，打乱了库存周期和盈利见底回升的节奏。随着疫情得到控制，前期暂缓的生产和消费有望在下半年得到回补。2月开始财政、货币政策更积极，地方政府专项债较去年增加1.6万亿，计划发行抗疫特别国债1万亿，整体广义赤字较去年增加了3.6万亿，狭义赤字率3.6%，预计广义赤字率8%，叠加利率不断下行，政策最终会刺激需求回升。借鉴历史经验，政策见效4-10个月，三季度宏微观基本面数据将明显回升。20Q1全部A股归母净利润同比增速为-24%，我们预计Q2/Q3/Q4三个季度单季同比增速分别为-3%、13%、20%，全年A股净利同比有望达到0-5%。往后展望，20Q3-21Q2宏微观基本面数据有望都比较靓丽，企业利润同比或均在两位数以上，将是牛市3浪上涨的窗口期。

　　借鉴历史，牛市3浪期间的调整，时空不大。7月14日以来市场出现了调整，经过几日回升后7月24日市场再度大跌，资金面+基本面向好决定牛市3浪趋势不变，我们认为这次调整只是事件性因素扰动导致的牛市3浪中阶段性小调整，参考历史上牛市3浪中的调整，时间和空间都不大。我们在前期报告《牛市有三个阶段-20190303》中将牛市分为了孕育期(对应波浪理论的1浪上涨+2浪回调)、爆发期(3浪上涨+4浪回调)、泡沫期(5浪冲顶)，A股最近三轮牛市(05/06-07/10、08/10-10/11、12/12-15/06)，均可以划分以上几个阶段。具体到3浪，过去3次牛市3浪的时间分别为05/12-07/01、08/12-09/08、14/03-15/01。统计历次3浪中上证综指和沪深300指数超过5%或者超过10个交易日的回撤，我们可以发现无论用哪个指数衡量，3浪中的调整平均下跌10个交易日左右，跌幅在10%上下，可以说回撤的时空均不大：以上证综指衡量，05/12-07/01、08/12-09/08、14/03-15/01这三次牛市3浪中指数回撤的均值分别为12天(跌幅11%)、8天(跌幅12%)、8天(跌幅7%)，沪深300角度为10天(跌幅11%)、9天(跌幅12%)、10天(跌幅8%)。此前我们在《牛市3浪的三大特征-20200712》中做过牛市3浪在时空两个维度上与1浪的对比，结论是3浪上涨的时间往往持续10-15个月，最大涨幅大致在70%-180%之间。相对于牛市1浪，3浪上涨时间大约是1浪的3-5倍，3浪的长度(指数上涨的绝对值)约是1浪的2-11倍，因此大趋势中的小波折无需过度担忧。相比之下我们更需要关注的是4浪的大回撤。展望的更远一点，未来牛市3浪上涨结束进入牛市4浪回调的因素可能有哪些？关注两类潜在风险点：第一，通胀上升导致货币政策转向收紧，从历史经验上看，CPI和PPI达到3%以上可能会触发货币政策收紧；第二，关注事件性因素的可能冲击，当前国内疫情虽然已基本得到控制，但年底北半球气候转冷，疫情会否出现二次高峰值得关注。

　　2、借鉴历史，牛市3浪的扩散特征

　　现象：牛市3浪期间机会更多，牛市扩散。回顾过去三轮牛市，我们可以发现每一轮牛市都有主线，主线与当时牛市所处的宏观背景密切相关。如05/06-07/10牛市的背景是WTO和房地产新政，城镇化和工业化加速，对应主导产业是以固定资产投资为主的地产产业链，整个牛市地产链中的代表性行业如有色累计涨了13倍，房地产涨8倍，采掘8倍，建材7倍，均远高于同期上证综指5倍与万得全A6倍的涨幅。12/12-15/06牛市的背景是我国进入了移动互联带领的创新周期，3G渗透率快速提高，移动网民数量大幅增加，对应的主导产业是计算机、传媒等TMT行业，整轮牛市中计算机行业上涨了7倍，传媒上涨6倍，远高于创业板指5.5倍与万得全A 2.6倍的涨幅。按照牛市三个阶段来看，孕育期时行业往往轮涨，结构性机会大于整体机会，部分行业甚至可能不涨或者下跌，直到爆发期时行情开始扩散，行业间虽然表现也会分化但是各个行业的涨幅均不小：如05/06-05/12牛市中整个孕育期各个行业涨跌幅并不一致，涨幅最大的三个行业涨幅平均为25%，但是涨跌幅最低的三个行业却是下跌的，平均跌幅7%，到了爆发期则不同，除了前述的主导产业涨幅巨大外，别的行业涨幅也都在50%以上，主线和热点行业表现都不错；08-10年牛市也是如此，孕育期涨幅前三行业平均涨幅40%，后三均值为5%，主要是结构性行情，而到了爆发期除极个别行业外，涨幅均在20%以上；13-15年以上证综指刻画的牛市中各行业行情也在孕育期分化，在二季度扩散，孕育期涨幅前三行业平均涨幅46%，后三均值为-10%，而进入爆发期后，主线科技股以外的其他行业涨幅也不小，TMT四个行业区间涨幅平均约为40%，TMT以外的行业涨幅中位数也有40%。